其底层资产为合肥银泰中心一期、二期项目单一资产包（双项目一体化运营），总估值达42.73亿元，拟募集规模42.785亿元，原始权益人为银泰百货有限公司。运营管理由杭州银泰世纪商业管理有限公司统筹、合肥银泰世纪商业管理有限公司具体实施，依托银泰成熟的高端商业运营体系，保障资产稳定运营。基金通过100%持有中信证券-银泰百货1号资产支持专项计划，间接持有两项目完全所有权，交易结构合规清晰，是商业不动产REITs试点政策落地后的标杆性高端商业项目。

一、资产包核心构成总览

注：1. 估值基准日为2025年12月31日，增值率基于账面价值17.53亿元测算，增值额达25.20亿元，主要得益于项目核心区位优势、高端商业定位及稳定运营表现；2. 两项目一体化运营、收益统筹核算，预测分派率保持一致，4.93%的分派率在首批商业不动产REITs（4.5%-5.8%）中处于中等偏上水平，收益兑现能力可期；3. 基金收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金额的90%，贴合商业不动产REITs监管要求。

二、底层资产详情（合肥银泰中心一、二期）

1. 基础信息（一体化汇总+分项目差异）

2. 运营表现（截至2025年底，一体化运营口径）

营收表现：2023-2025年营收（不含税）分别为90,356.80万元、80,514.19万元、73,412.60万元，连续两年小幅下滑，主要因公司调整业务结构，缩减经销自营收入规模，并非运营基本面恶化，其中一期2023-2025年营业收入分别为77,316.65万元、64,016.53万元和56,920.69万元，呈同步调整态势。

销售与客流：2023-2025年销售额分别为428,844.96万元、395,000万元（估算）、369,141.61万元，同比降幅13.9%，但年客流量稳定在1500万人以上，消费基础扎实；2025年月租金坪效达468.54元，在已公布招募书的首批商业REITs项目中排名最高，资产盈利能力突出。

出租率表现：2023-2025年整体出租率分别为95.71%、97.25%、95.48%，呈现阶段性波动，但整体维持在95%以上高位，奢侈品及国际一线品牌签约率100%，租户质量优质，留存率高。

品牌与盈利质量：累计引进国际一线品牌及各类首店超190家，2024年新增26家区域首店，品牌集聚效应显著；2023-2025年毛利率分别为31.97%、31.62%和33.06%，净利率分别为19.13%、19.03%和20.49%，盈利质量稳定，抗风险能力较强。

3. 资产特殊说明

产权相关：部分房屋尚未办理完毕产权登记，主要涉及一、二期地下部分改造商业部位及非人防停车场；同时存在小业主回租情况，回租面积合计4,709平方米，占全部建筑面积的2.54%，目前二期小业主面积尚未完成不动产权分割，但不影响项目正常运营。

转让限制：根据土地出让补充合同约定，合肥银泰中心二期项目除安置房屋外，其余房屋须全部自持，不得分割销售，构成资产层面的转让限制，符合商业不动产REITs长期持有运营的核心要求。

运营模式调整：基金发行前拟推进“轻重分离”运营模式调整，将现有商户合同换签至项目公司，联营、租赁等收入直接归属于项目公司，同时迁移运营管理团队，强化运营管控效率。

三、资产包核心特点与价值逻辑

稀缺重奢资产，市场地位突出：作为合肥唯一纯粹意义上的高端购物中心，填补区域高端商业空白，汇聚超50家安徽首店及国际一线奢侈品牌，具有不可复制的区位与品牌优势，是安徽省商业地标项目，区域影响力显著。

双项目一体化运营，协同效应显著：一期聚焦重奢核心业态、二期主打高端配套与潮流消费，形成完整高端消费生态，满足不同客群的多元化需求；两项目物理联动、运营统筹，有效提升整体出租率与租金坪效，放大资产价值。

现金流稳定，分派能力可期：2026年预测分派率达4.93%，在首批商业不动产REITs中处于中等偏上水平，底层资产成熟度高，租金坪效领先行业，即便营收因业务结构调整略有下滑，仍能保持稳定的现金流，为收益分配提供坚实支撑。

专业运营加持，资产增值潜力大：由银泰百货旗下专业团队运营，银泰在高端商业领域拥有成熟的运营经验与丰富的品牌资源，能够持续优化业态组合、引入优质品牌，同时通过运营模式调整强化管控效率，助力资产价值持续提升。

区位优势明显，抗风险能力强：位于合肥四牌楼核心商圈，交通便捷，辐射范围覆盖合肥全城及安徽省内高端消费群体，客群基础扎实；项目盈利质量稳定，能够有效抵御商业市场波动与行业竞争带来的风险。

四、交易结构与补充说明

基金管理人：华夏基金管理有限公司，具备丰富的REITs管理经验，保障基金规范运作。

原始权益人：银泰百货有限公司，是国内知名的高端商业运营商，具备雄厚的资产实力与运营能力。

运营管理机构：杭州银泰世纪商业管理有限公司（统筹）、合肥银泰世纪商业管理有限公司（实施），分工明确、协同发力。

基金核心要素：拟募集规模42.785亿元，总估值42.73亿元，2026年预测分派率4.93%，收益分配比例不低于年度可供分配金额的90%，为首批商业不动产REITs之一，契合监管政策导向。

交易结构：基金100%持有中信证券-银泰百货1号资产支持专项计划；专项计划通过合肥银泰同阳商业管理有限公司、合肥银泰景源商业管理有限公司两家SPV主体，控股相关项目公司，最终持有合肥银泰中心一、二期项目完全所有权；项目公司吸收合并SPV后，SPV注销，交易结构进一步简化优化。

目前状态：已于2026年1月30日获上交所受理，正在推进审核流程，有望成为首批上市的商业不动产REITs产品之一，助力商业不动产存量资产盘活。

未来规划：持续优化业态组合，引入更多优质首店品牌，提升消费体验；推进运营模式调整，强化成本管控与运营效率，进一步巩固高端商业地位，挖掘资产增值潜力。

五、风险提示

市场风险：高端消费市场波动可能影响租户经营与租金支付能力，导致项目收入下滑；同时，商业地产市场整体波动也可能影响资产估值稳定性。

竞争风险：合肥商业市场竞争加剧，未来新高端商业项目入市可能分流客源，影响项目出租率、租金水平及销售额表现。

运营风险：业务结构调整（减少自营）可能短期影响收入规模；部分房屋产权登记未完成、小业主回租等情况，可能带来潜在运营纠纷；运营管理能力直接影响资产价值与现金流稳定性。

品牌风险：奢侈品品牌战略调整、门店布局优化可能影响入驻意愿，若核心奢侈品牌退租，将对项目出租率、品牌影响力及盈利能力造成较大冲击。

政策风险：商业不动产REITs相关监管政策、税收政策变化，可能影响基金运作模式、收益分配及资产估值，进而影响投资者收益。

资产转让限制风险：二期项目存在全部自持、不得分割销售的限制，可能影响未来资产处置灵活性，若需处置资产，可能面临较大约束与估值压力。

一、资产包核心构成总览

二、底层资产详情

1. 广州凯德广场·云尚

（1）基础信息

（2）运营表现（截至2025年底）

出租率：98.52%（与长沙项目整体水平）

平均租金单价：213.67元/平方米/月

租金收缴率：99.25%（行业高水平）

收入贡献：2025年第四季度收入约3200万元（估算），占基金总收入约51%

改造计划：2025-2026年拟改造5,800平方米，预计支出1,200万元，优化亲子与餐饮业态布局

风险提示：2022-2024年租金坪效逐年下滑，短期改造支出可能影响现金流稳定性

2. 长沙凯德广场·雨花亭

（1）基础信息

（2）运营表现（截至2025年底）

出租率：98.52%（与广州项目整体水平）

平均租金单价：213.67元/平方米/月

租金收缴率：99.25%（行业高水平）

收入贡献：2025年第四季度收入约3089万元（估算），占基金总收入约49%

区域地位：深耕长沙雨花区多年，拥有稳定的客群基础，是区域内重要的商业消费目的地

风险提示：主力店占比高可能限制租金上涨弹性，影响资产增值空间；周边商业竞争加剧

三、资产包核心特点与价值逻辑

首单外资消费REIT，标杆意义突出：作为中国首只由国际化不动产资管公司（凯德投资）发起的消费REITs，网下询价获254倍超额认购，市场关注度极高，为后续外资参与商业不动产REITs提供了示范范本。

双资产互补，抗风险能力较强：底层资产覆盖广州（一线城市）、长沙（强二线城市），形成”一线+强二线”的城市布局，分别辐射珠三角与中部核心消费市场，分散单一城市市场波动风险，兼具稳定性与成长性。

成熟运营，收益兑现能力强：两个项目均运营超9年，商业模式成熟，2025年第四季度基金可供分配金额2625.41万元，业绩完成度103.46%，年化分派率4.55%，超过招募说明书预测的首年分派率（4.40%）。

专业运营，扩募潜力充足：由凯德投资担任运营管理机构，凯德投资作为亚太地区最大REITs管理人与领先消费资产运营商，在中国18个城市管理超40个零售物业，资产规模超800亿元，为基金未来扩募提供丰富优质资产储备。

资产质量优良，现金流稳定：两个项目均位于核心商圈，出租率稳定在98%以上，租金收缴率高达99.25%，为基金提供持续稳定的现金流支持。

四、运营数据深度解析（2025年第四季度）

五、交易结构与补充说明

基金管理人：华夏基金管理有限公司

基金托管人：中信银行股份有限公司

运营管理机构：凯德投资（新加坡最早、最大的REITs管理人）

基金核心要素：基金代码508091，发行价5.718元/份，管理费率0.2%/年（低于部分已上市REITs平均水平），1000元起投

存续期：27年

交易结构：通过不动产资产支持证券持有的项目公司为湖南凯德商用置业有限公司及广州云凯置业有限公司，原始权益人已按约定使用回收资金

目前状态：已于2025年9月29日正式在上交所上市，截至2026年1月，业绩表现稳健，后续将依托凯德投资的资产储备推进扩募事宜

六、风险提示

市场风险：商业地产市场波动可能影响项目出租率与租金水平

租户风险：主力店占比高可能限制租金上涨弹性，若主力店经营不善可能影响整体收益

运营风险：改造计划可能影响短期现金流，运营管理能力直接影响资产价值

竞争风险：周边商业项目增加可能分流客源，影响项目盈利能力

政策风险：REITs相关政策变化可能影响基金运作与收益分配

据悉，REITs政策助推多层次市场快速形成，供给端形成了基础设施REITs、商业不动产REITs、机构间REITs等多层次的产品体系。券商在REITs业务中扮演着财务顾问的角色，本次首批10家商业不动产REITs的申报，国泰海通、中信证券作为财务顾问，占据6家份额。

首批正在申报

Wind数据显示，目前已经有10家商业不动产REITs已经申报，上交所9家，深交所1家。具体包括光大保德信光大安石封闭式商业不动产证券投资基金、博时山东铁投路桥封闭式基础设施证券投资基金、国泰海通砂之船封闭式商业不动产证券投资基金、华夏凯德封闭式商业不动产证券投资基金、华夏银泰百货封闭式商业不动产证券投资基金等。 

从募资规模来看，中金唯品会封闭式商业不动产证券投资基金募资74.7亿元，国泰海通砂之船封闭式商业不动产证券投资基金募资50.64亿元，华夏银泰百货封闭式商业不动产证券投资基金拟募资42.785亿元，汇添富上海地产封闭式商业不动产证券投资基金募资40.02亿元。

从商业不动产REITs的底层资产来看，资产类型多样，已经涵盖了酒店、办公楼、商场及商业综合体等。华泰固收认为，酒店类资产定位四星级及以上酒店，作为可选消费受经济周期波动较大，本次发行的首批商业不动产REITs涉及酒店的仅有华安锦江项目。同时，首批项目更多以单零售商场或商业综合体发行，前者得益于国补促消费政策，后者以多业态资产更抗经济周期风险。

以中金唯品会封闭式商业不动产证券投资基金为例，其不动产项目是郑州杉杉奥特莱斯项目、哈尔滨杉杉奥特莱斯项目，预计募资规模74.70亿元。郑州杉杉奥特莱斯项目于2016年9月开业，迄今已运营近10年，该项目分三期建设，其中一期为2层地上广场及地下车库，二期为3层地上广场（其中第3层为车库），三期为1层地上广场，总建筑面积约11.20万平方米。截至2025年12月31日，该项目土地剩余使用年限约为30.68年。哈尔滨杉杉奥特莱斯项目于2015年9月开业，迄今已运营近11年。该项目建设内容为地上1层至地上3层的商业及地下1层的地下车库，总建筑面积为13.06万平方米。截至2025年12月31日，该项目土地剩余使用年限约为27.14年。

涉及多种中介机构

商业不动产REITs涉及多种类型的中介机构，包括基金管理人、托管人、财务顾问、会计师事务所、律所等。以华安锦江封闭式商业不动产证券投资基金为例，基金管理人是华安基金、基金托管人是中信银行、财务顾问是国泰海通。

从财务顾问来看，首批10家REITs涉及的机构包括国泰海通（4家）、中信证券（2家）、华泰联合、中金公司、申万宏源承销保荐。基本都是头部券商。

去年12月底，证监会《关于推动不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展有关工作的通知》明确指出，“督促基金管理人、基金托管人、财务顾问、资产支持证券管理人、原始权益人及其他专业机构，严格依照法律法规、合同约定和公开承诺切实履行职责”。

政策大力推动

据悉，商业不动产REITs目前刚刚起步。去年12月底，证监会印发了《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》，意味着商业不动产REITs正式起步。

业内人士认为，商业不动产REITs是完善公募REITs、机构间REITs、Pre-REITs的重要一环，有助于支持构建房地产发展新模式，帮助房企实现“投融管退”良性闭环。

证监会表示，要深刻认识发展商业不动产REITs的重要意义。推动商业不动产REITs市场发展是资本市场落实党中央、国务院关于“盘活存量、做优增量”“提高直接融资比重”决策部署的重要举措，是通过市场化机制支持构建房地产发展新模式的有效手段，对于推动REITs市场健康发展、促进REITs功能发挥、不断提高资本市场制度的包容性和适应性具有重要意义。

多地证监局也在积极推动商业不动产REITs的落地工作。1月底到2月初，北京证监局联合北京市有关单位举办“北京市商业不动产REITs政策解读培训会”。深度解读商业不动产REITs政策内涵，系统梳理实操路径，并进行首批试点申报的动员部署。会议称，北京拥有规模庞大的优质商业资产和深厚的市场基础，在商业不动产REITs创新试点中应把握先机、稳步发展。

四川证监局也在强化部门协同，积极做好商业不动产REITs试点准备。与省国资委、省委金融办等单位对接，联合摸底符合申报条件的存量商业不动产情况。向辖区主要债券发行人、大型央、国企、在川执业中介机构等宣传政策，根据资产质量与企业意愿做好储备项目台账。

多家上市公司也在准备积极申报商业不动产REITs。1月28日，保利发展发布了《关于开展商业不动产REITs申报发行工作及相关授权事项的公告》。公告表示，为响应《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》《关于推动不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展有关工作的通知》等政策号召，进一步构筑公司不动产经营专业能力，优化资本结构，增强公司核心竞争力和可持续发展能力，公司拟以持有的商业不动产项目作为底层资产，开展商业不动产投资信托基金申报发行工作。